▲ 이재만 하나금융투자 투자전략팀장

1. 끝에서 보면

2018년 신흥국과 미국 증시, 그리고 국제 유가가 시차를 두고 가격 조정이 진행되고 있다. 

위험자산들이 모두 가격 조정을 받았다는 측면에서 글로벌 금융시장 악재가 대부분 반영됐다는 시각이 부각된다. 선제적으로 조정을 받은 신흥국 증시로 최근 글로벌 유동성 재유입이 이뤄진다.

12월 FOMC에서 기준금리 인상 가능성 높지만, 최근 미국 실업수당청구건수 상승, 국제 유가 하락을 감안 시 당장 내년 점도표 상향 조정을 서두르지 않을 것으로 판단된다.

한편 중국 경기모멘텀 회복, 계절적인 특성과 지수 하락으로 인해 높아진 국내 증시 배당수익률(코스피 2.3%ㆍS&P500지수 2%), 경험적으로 12월과 1월 연간 공매도 비중 저점 형성 등을 감안 시 추가적인 지수 반등 가능하다(12월 코스피 예상 밴드ㆍ2050~2200pt).

수급 개선 효과는 수익률 부진 종목의 연말/연초 수익률 개선 효과로 나타난다.

2010~2017년 연초 대비 11월까지 주가 수익률 상위 10%와 하위 10% 기업의 12월 주가 수익률을 비교해 보면 12월에는 하위 10% 기업의 단순 평균 주가수익률이 3.2%로 기존 상위 10%(평균 수익률 0.3%)보다 높고, 이러한 현상은 1월까지 지속됐다.

2. 시작에서 보면

2019년을 준비하는 관점으로 세 가지를 정리해 보자.

첫째, 기업 매출 및 마진 부진이 예상된다는 점에서 지수 박스권 흐름과 전반적인 기업 이익 추정치 하향 조정 진행 가능해, 12월~2월까지 이익추정치의 하향 조정이 크게 나타날 것으로 보인다. 단, 지수가 박스권 흐름을 유지하는 국면에서 일반적으로 이익추정치는 후행 지표로 활용되는 특징이 있기 때문에 이익추정치 하향 조정 진행 과정에서 지수는 반등 가능하다. 따라서 12월~1월을 오히려 주식 비중 확대 국면으로 이해할 수 있다.

글로벌 금융위기 이후 국내 기업의 이익추정치 하향 조정 폭의 탄력성은 이전과 비슷하지만, 상향 조정 폭의 탄력성은 약화됐다. 씨클리컬 성격이 강한 국내 증시의 모습이 투영된 결과라고 판단된다.

2019년 코스피 순이익은 155조 원으로 2018년(150조 원) 대비 증가할 것으로 보고 있다. 반도체와 화학은 감익이지만, 은행과 자동차는 증익을 기대하고 있다.

그러나 미국과 중국이 무역 갈등의 타협점을 찾기 위한 노력은 하겠지만, 이전과 같은 관계 복원에는 상당한 시간이 소요될 것으로 예상된다. 국내 기업의 매출 및 마진이 정체되거나 감소할 가능성이 있다는 점을 감안 시 이익추정치는 하향 조정될 가능성이 높아 보인다. 2019년 국내 증시 역시 2012~16년(매출 및 마진 정체)과 박스권 흐름을 유지할 것이라고 보는 이유기도 하다.

2012년~16년 연초 대비 순이익 추정치는 상반기 말까지 -5%나 하향 조정됐다(하반기 말까지는 -15%). 특히 순이익 하향 조정은 1분기(1~2월)에 가장 빠르게 진행된다.

다만, 다소 의외의 결과 중 하나가 순이익 추정치와 당시 코스피 흐름은 반대 방향성을 형성했다는 점이다. 투자자들은 이익추정치가 추세적으로 상향 조정되지 않는 국면에서는 후행 지표로 인식하는 특징이 있다. 후행 지표(이익추정치)가 악재를 반영하며 하락할 때 선행 지표인 가격(주가지수)은 선제적으로 조정을 마무리하고 반등하는 특징을 이해할 필요가 있다.

둘째, 글로벌 경기싸이클 위축과 물가 상승 또는 하락에 대한 예측이 지배적이다. 해당 국면에서 공통적으로 수익률과 상승 확률이 높았던, 필수 소비재와 호텔/레저 업종은 관심이 필요하다.

한편으로는 지금(경기싸이클 위축과 물가 상승ㆍ주가 수익률 가장 부진)의 다음 단계(경기싸이클 위축과 물가 하락ㆍ경기 저점 인식으로 수익률 개선)에 대한 진입을 염두에 둔다면 이전 국면과 다르게 수익률과 상승 확률 개선이 빠르게 진행될 수 있는 유틸리티, 지주, 소프트웨어, 조선, 기계 업종 비중 확대가 유효하다.

셋째, 선진국 기준금리 인상(2019년 Fed 지속, ECB 하반기 인상) 기조로 인해 높아진 민간부채, 신용스프레드 상승, 좀비기업의 확산 등은 여전히 위험요소로 남아 있을 것이다.

이에 따라 성장성 둔화 및 부채가 걱정되는 시기에는 현금흐름(C/F)이나 대차대조표(B/S)의 중요성이 높아진다.

자본효율성 개선 여부에 주목하면 ①B/S의 건전성이 개선되는 즉, 현금성자산(또는 잉여현금)이 많고, 부채비율은 낮아지고 순현금 상태 ②자본효율성이 낮은, ROE나 배당성향이 낮고 ③ 최대주주 지분율이 상대적으로 적어 다른 주주들로부터 자본 효율성 개선 요구를 반영할 가능성이 높은 기업에 관심을 가져보는 것도 투자 아이디어다.

이재만 팀장  koreaareyou@naver.com

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